2005.09.04-2005.09.06
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中小企业融资方案和信用担保公司担保和再担保方案的国际比较研究
(亚洲开发银行中国信用担保项目组组长 伊恩·戴维斯)
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(国务院发展研究中心金融研究所副所长 巴曙松)
股权分置改革:背景、现状与未来--我国资本市场的改革与发展
(中国人民大学金融与证券研究所所长 吴晓求)
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股权分置改革:背景、现状与未来
--我国资本市场的改革与发展

亚洲开发银行中国信用担保项目组组长 伊恩·戴维斯

一、股权分置改革的历史背景分析

1、为什么会产生股权分置这一制度设计(制度现象)

◇ 当时的社会环境

◇ 认识上的约束

◇ 从历史角度对股权分置进行评价

2、股权分置成为制约中国资本市场发展最重要的制度障碍

(1)目前阻碍我国资本市场发展的几大障碍:

◇ 透明度——信息披露和诚信方面的障碍

◇ 全球市场面临的共同问题

(2)资金供求失衡——政策设计上的不足

股权分置——制度设计缺陷几大障碍的后果:严重影响市场信心和投资者预期

3、股权分置的危害在哪里

(1)使上市公司变成了股东的利益对抗而不是利益共同体

(2)损害了资本市场的资产定价功能(晴雨表功能丧失)

(3)控股股东低成本控制上市公司及其对社会资本的滥用

(4)上市公司有效的激励机制难以建立起来

(5)使资本市场变成了一个简单的增量融资平台,存量资源的整合功能严重不足

二、如何推进股权分置改革

1、股权分置改革的战略意图和现实目标:我们为什么改革

(1)战略目标

◇ 构建以金融市场特别是资本市场为基础(平台)的金融体系

◇ 推进以市场为导向的金融体制改革

(2)现实目标

◇ 形成稳定的可预期的制度平台

◇ 将上市公司建设成股东的利益共同体:消除大股东侵害小股东利益的制度基础、对大股东的行为形成内在约束机制

◇ 完善资本市场的资产定价功能

◇ 建立有效的激励机制

◇ 提升存量资源配置功能,推动资产的购并与重组

2、进行股权分置改革的法律依据:为什么必须支付对价?何谓对价

◇ 支付对价的法律依据和经济学解释

◇ 市场平均对价率及其依据

◇ 含权的说法难以得到法律上的支持,市场意义上的补偿也难以有法律依据。

3、股权分置改革的基本原则?统一组织,市场化(股东自行)决策

◇ 自愿原则和分类投票原则

◇ 方案多样性原则

◇ 市场博弈和利益均衡原则

4、对股权分置改革现有方案的分析

三、股权分置改革中的若干疑难问题

1、股权分置改革是否有一个市场平均对价率?

似应有一个平均对价率(30%),是否支付对价(形式可以多样)与指数高低和股价涨落有没有关系,对价是否是一种权力价格。

2、市净率小于1的公司是否支付对价?

3、在A+(B+H+…)公司中,是否要向B股、H股等外资流通股股东支付对价?

4、外资非流通股获取流动权是否要支付对价?

5、非流通股股东可否维持股权分置状况,不申请流动权?

6、T类公司以及非流通股(特别是大股东)有违法违规行为的,如何进行股权分置改革?

7、评判具体方案(对价)是否公允的标准是什么?肯定不是原始财务成本法,也不是净资产标准。

8、股权分置改革是否是政府的短期救市政策?指数高低、股价涨落是否是评价股权分置改革成功与否的依据?

9、股权分置改革是否需要配套措施(特别是资金供给的配套措施)?

10、股权分置改革中的财务、税收问题

◇ 股份转让和现金支付对价在财务上如何记帐?

◇ 受让者是否要交所得税?

四、股权分置改革对市场的影响

中国资本市场需要度过两年左右的结构调整期。

1、股权分置改革是一种制度结构调整,在此期间,市场预期仍处在不太稳定的时期,但市场最坏的时候已经过去。

股权分置改革的直接成本约需2000亿-3000亿,又非流通股股东支付

2、中国资本市场资金循环体系的改革会对市场带来短期冲击,此项改革需要1000亿的成本。

五、股权分置改革后的中国市场特征

1、股权的分散化与公司治理(内部人控制)结构的变化

关于交易制度的改革

2、财务欺诈可能更具有内在动力?透明度面临新的考验。

3、不平等关联交易会有所减少,大股东行为渐趋理性?

4、并购重组活动更加透明而市场化,效率会提高?

5、科学的有利于企业长期成长的激励机制的建立

6、市场具备储备财富,促使财富成长的机制

7、将从“政策市”逐步走向“晴雨市”?


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